Автор: Lanre Sarumi
«Изучайте прошлое, чтобы предсказывать будущее», - Конфуций.
Для того, чтобы разобраться в причинах популярности фьючерсов, давайте обратимся к истории. До появления фьючерсных контрактов, на финансовом рынке существовали форвардные контракты, до них же заключались джентльменские соглашения. Самым первым способом обмена было простое появление на рынке в надежде, что покупатель и продавец встретятся по счастливой случайности.
Все четыре варианта проведения операций существуют и сегодня. Проблемы, возникающие при личных случайных встречах, очевидны. Продавец не может быть уверен, что он найдёт покупателей, способных приобрести весь предоставленный товар по интересной ему цене. Чтобы решить данную проблему, появились джентельменские соглашения, в которых два контрагента перед совершением операции в устной форме договаривались о времени, месте и цене. Проблема с подобным соглашением заключалась в том, что оспорить их в суде было практически невозможно. Для разрешения этой ситуации был создан форвардный контракт. Он является юридическим соглашением между двумя контрагентами, определяющим дату продажи актива и цену. Это позволяет одной стороне избежать судебных разбирательств в случае невыполнения другой стороной своих обязательств. Единственной проблемой данного формата был тот факт, что дефолтная сторона могла существенно проиграть при неполучение оговорённого ранее актива или денег за него.
Чтобы решить эту проблему, был разработан фьючерсный контракт.
Фьючерсы 101
Фьючерсы бывают двух типов — расчетные и поставочные. Примером расчетных фьючерсов является запущенные биржей СМЕ 18 декабря фьючерсы на биткоин. При торговле подобными контрактами ежедневно происходит пересчёт стоимости позиции по отношению к предыдущему дню со списанием/зачислением денег на счет инвестора. То есть, разница между ценой покупки или продажи фьючерса и расчетной ценой его экспирации ежедневно поступает на счет торговца — это понятие вариационной маржи. Таким образом решается проблема форвардных контрактов и минимизируются риски, присущие форвардным контрактам.
Например, если два контрагента заключили соглашение на покупку биткоина за $12000, клиринговая палата будет рассчитывать стоимость контракта каждый день, используя цену, которую они называют «расчетной ценой». Если расчётная цена составляет 11 900 долларов США, то после первого дня клиринговая организация берет 100 долларов у покупателя и отдает продавцу. Если в результате урегулирования расчётная цена составила $12100, происходит обратное.
Фьючерс — это не право, а обязательство со стороны продавца продать определённое количество базового актива в будущем по определенной цене, а для покупателя — его купить. Гарантом исполнения сделки выступает биржа, которая берет с обоих участников страховые депозиты (гарантийное обеспечение) — то есть платить сразу всю цену фьючерса не нужно, на счете замораживается лишь гарантийное обеспечение. Эта процедура проделывается и со счетом покупателя, и со счетом продавца в сделке.
Биржа как гарант
Величину гарантийного обеспечения (ГО) по каждому контракту рассчитывает биржа, за что впоследствии взимает комиссию. При этом если на счете инвестора в какой-то момент средств станет меньше минимально допустимого уровня ГО, то брокер направляет ему требование пополнить баланс. При несоблюдении требования часть позиций будет закрыта принудительно (маржин-колл). Чтобы избежать такой ситуации, трейдер должен держать на счете средства в количестве, довольно значительно превышающем размер обеспечения — ведь если цена фьючерса сильно изменится, то его средств может не хватить для покрытия позиции. Гарантийное обеспечение замораживается на счете торговца до момента погашения сделки.
Клиринговые компании выступают посредником при заключении фьючерсных контрактов. Они отвечают за оплату счетов, участвуют в клиринговой торговле, осуществляют сбор и сохранность маржи, а также гарантируют достоверность информационных отчетов о состоянии рынка. Таким образом, каждый остается независимым друг от друга при совершении любых операций на фондовых биржах. Помимо этого, один продавец или покупатель может быть заменен другим, который заключил сделку на бирже и который имеет контакт только лишь с расчетной палатой. Клиринговая палата и брокеры взимают соответствующие комиссии.
Биржи должны регулироваться, так как они являются контрагентом для каждой транзакции и вполне могут оказаться неплатежеспособными. В США они регулируются Комиссией по торговле товарными фьючерсами (CFTC), а не Комиссией по ценным бумагам (SEC). CFTC передала большую часть работы саморегулируемой ассоциации, созданной биржами. Она была названа Национальной ассоциацией фьючерсов (NFA). Здесь также взимается комиссия. В случае с фьючерсами Биткойн CFTC опирается на биржи и NFA для самостоятельной сертификации и саморегулирования рынка.
Таким образом, биржа делит риски о дефолте между несколькими участника, включающими клиринговую палату, брокеров и ассоциации, а трейдер за избавление от этих рисков платит комиссии.
Величина гарантийного обеспечения
Биржа CME создала инструмент для измерения ежедневой волатильности каждого товарного фьючерсного контракта. Это называется SPAN, стандартный портфельный анализ риска. SPAN рассчитывает значение, определяющее уровень риска, которое впоследствии используется для определения депозита. Для CME начальная маржа должна составлять 35%. Компьютер Cboe требует 30%.
Ситуация на сегодняшний день
На эффективном рынке цены на фьючерсных и спот-рынках, как правило, сходятся. Однако согласно Bloomberg, с начала торгов в CBOE фьючерсы торгуются с премией в ~ 13% по сравнению с ценами на спот-рынке, что создаёт арбитражные возможности. В этом случае арбитражные трейдеры могут продавать фьючерсы на биткоин и покупать биткоины на спот-рынке, фиксируя прибыль, независимо от того, как движется цена биткойна.
Эдвард Тилли, председатель и главный исполнительный директор CBOE, сказал Bloomberg: «Арбитраж закроет пробел, но на это уйдут дни и недели».
Хотя арбитраж предоставляют новые возможности, рынок биткоинов далек от эффективности. Существуют различия в ценах между различными биржами, при этом биткоин торгуется с огромной премией в Азии и таких странах, как Зимбабве. Более того, зачастую трейдеры не могут воспользоваться преимуществами разницы в ценах из-за контроля за капиталом, введённого различными правительствами.
Поскольку цена существенно меняется на разных биржах, важно рассматривать расчётную цену, используемую в фьючерсных контрактах. Таким образом, для CME расчётная цена определяется по индексу BRR, которая, в свою очередь, рассчитывается с использованием рыночных цен с определённых бирж: Bitstamp, GDAX, Kraken и itBit. Cboe использует цену от обмена Gemini. Ожидается, что предлагаемый фьючерсный контракт Nasdaq Bitcoin будет основан на цене биткоина на из более чем 50 источников.
Прерывание торговли
Прерыватели торговли (circuit breakers) предназначены для того, чтобы запрещать торговлю в течение рыночных падений. Наличие circuit breakers также является отличием спот-рынка от рынком фьючерсов. CBOE дважды прерывала торговлю с момента запуска: 2-минутное прекращение, когда цена увеличилась на 10% и 5-минутное прекращение, когда цена возросла на 20%.
Высокие требования к марже, наличие circuit breakers и непредсказуемый характер развития биткоина являются причинами, по которым трейдеры не спешат активно участвовать в торговле фьючерсами на биткоин для хеджирования рисков. Однако возможность арбитражной торговли привлекает спекулянтов, которые стремятся заработать на высокой волатильности биткоина.
